Чт. Окт 21st, 2021

Новости России и мира

Новости, обзоры, публикации

«Россия будет главным бенефициаром роста в Китае»

Генеральный партнер Matrix Capital Павел Теплухин – о том, сколько каждый человек заплатит за выход из коронакризиса

Генеральный партнер Matrix Capital Павел Теплухин /Андрей Гордеев / Ведомости

Пик второй волны пандемии коронавируса миновал, и аналитики во всем мире начинают подсчитывать убытки от катаклизма и оценивать его последствия – как для человечества в целом, так и для каждой страны в отдельности. О стратегических вызовах, с которыми сейчас сталкиваются национальные правительства, а также о том, какие возможности складывающаяся ситуация открывает частным инвесторам, «Ведомости» поговорили с генеральным партнером финансового бутика Matrix Capital Павлом Теплухиным.

«Одни поддерживали спрос, другие – предложениЕ»

– За прошедший год мир кардинально изменился. Насколько эти изменения долгосрочны, как пандемия коронавируса повлияет в дальнейшем на экономику?

– Пандемию никто не ожидал, т. е. это событие – классический черный лебедь. И можно даже не искать параллели с кризисами 1998-го, 2008-го, 2014 г. – их нет. Потому что у тех кризисов были объективные предпосылки, можно было определить виноватых или каких-то активных игроков, понять, кто проиграл, кто выиграл. А здесь под раздачу попали все: капиталисты и коммунисты, большие и маленькие компании, развитые и развивающиеся страны. И для всех это был абсолютно неожиданный удар.

Поэтому сразу произошло сжатие как предложения товаров и услуг, так и спроса на них. Со стороны предложения были физические ограничения – из-за локдауна люди не могли ходить на работу, чтобы производить товары и услуги. Плюс остановилась вся логистика. Вот в этом заключалось ограничение предложения. Одновременно снизился и спрос, потому что людей заперли в домах и они не смогли посетить парикмахерскую в привычное время, посидеть в кафе, сходить с ребенком в кино или поехать с семьей в отпуск. То есть осуществить свою привычную модель потребления.

Родился в 1964 г. в Москве. В 1986 г. окончил экономический факультет МГУ им. М. В. Ломоносова. В 1989 г. получил степень кандидата экономических наук в МГУ, в 1993 г. – Master of Science in Economics в LSE

1986

научный сотрудник Центрального экономико-математического института Академии наук СССР

1989

старший научный сотрудник Института экономической политики им. Е. Т. Гайдара

1991

1991 стал одним из создателей управляющей компании «Тройка Диалог». С 1996 по 2010 г. – президент, председатель совета директоров УК «Тройка диалог»

1994

директор московского офиса Лондонской школы экономики

2012

главный исполнительный директор группы «Дойче банк» в России

2016

создал с партнерами финансовый бутик Matrix Capital

Тогда экономические агенты – и производители, и потребители – стали жаловаться правительству и говорить, что все плохо. Это действительно так и было. Правительства отреагировали по-разному – в силу наличия резервов, а также развития демократических институтов. Кто-то, может, и хотел бы помочь населению, но денег не было. А у кого-то деньги были, но решили, что помогать – это не демократично. Потому что нужно ведь как-то разработать механизм равной помощи – но как? По возрасту, по весу, по объему потребления, по сумме уплаченных налогов? Должна быть демократическая процедура обсуждения таких решений обществом, должен быть принят соответствующий закон.

В результате были задействованы разные форматы помощи. В США и Гонконге, например, решили просто раздать деньги гражданам на подушевой основе. А в России начали снижать налоговую нагрузку и выдавать льготные кредиты малому бизнесу. На первый взгляд каждое государство поступало по-своему. На самом деле все меры поддержки можно разделить на две категории: одни поддерживали спрос, другие – предложение.

– И в чем принципиальная разница с точки зрения результатов?

– Сделанный выбор имеет разные последствия. В США стимулировали спрос – раздавали деньги населению, чтобы граждане покупали то, что им нужно, в магазинах. Но пойти в магазин американец не мог, потому что карантин, все закрыто, выезжать из города нельзя. То есть спрос простимулировали, а по линии предложения ввели ограничения. В результате значительная часть финансовых ресурсов, брошенных на борьбу с коронавирусом, т. е. на стимулирование спроса, оказалась на фондовом рынке. Свободные деньги были направлены на покупку акций, облигаций, валют, золота и других инвестиционных инструментов. Это ведь легко и быстро – можно купить акции просто нажатием кнопки на смартфоне. И это моментально привело к взлету фондовых индексов без каких-либо фундаментальных причин. Помогло ли это экономике? Не очень, если честно. Потому что экономика страдает от другого – от того, что на завод работников не пускают, что двери университета закрыты. А зависимость реальной экономики от цен на акции на коротких промежутках времени очень мала.

Странам, которые сосредоточились на стимулировании предложения, удалось отделаться гораздо меньшими объемами помощи, чтобы достичь того же самого эффекта поддержки экономики. Если мы посмотрим на европейские страны, которые решили поддерживать спрос, и на Россию, которая сосредоточилась на поддержке предложения, то увидим, что экономический спад в Европе оказался тяжелее. Но зато с точки зрения решения политических задач – выборов и других важных событий в жизни демократического общества – раздача денег или прямая субсидия тем или иным категориям населения сильно помогает. В России, кстати, это тоже было, когда президент объявил, а правительство раздало по 10 000 руб. на каждого ребенка, причем дважды. Так что у нас эти элементы тоже присутствовали. Но в основном поддержка все-таки была сконцентрирована на стороне предложения.

Со временем коронавирус начал отступать, рабочие вернулись на заводы и фабрики, люди начали ездить в другие города и страны, ходить в рестораны. А потом всех накрыла вторая волна пандемии. И мы вернулись практически в нулевую точку, но уже более подготовленными. Никто не бросился опять покупать гречку и туалетную бумагу, люди просто спокойно стали ждать, когда вторая волна пройдет так же, как и первая.

– Чего ждать дальше?

– Сейчас мы понимаем, что пандемия рано или поздно закончится – через два месяца, через полгода или еще на год все затянется, но закончится. И теперь главное понять, каким образом будет компенсирован тот провал, который из-за нее случился. Важно при этом, что мы еще не знаем его глубины – есть только предварительные оценки и расчеты, насколько сильно все пострадали. Точные объемы убытков еще не посчитаны, но, как только это будет сделано, на повестке дня возникнет вопрос: кто за все это должен заплатить? Какую долю этого убытка каждый гражданин должен принять на свой семейный бюджет? Эту задачу еще предстоит решить каждому правительству.

В России предположительно произошло падение в размере 3% ВВП. Это означает, что государство потеряло на налогах, как минимум, те же 3% бюджетных доходов. А в связи с тем, что правительству пришлось еще потратиться на поддержку населения, дыра образовалась более существенная – примерно 6% от обычных доходов. Эти убытки придется довести до каждого конкретного гражданина – через повышение налогов, или девальвацию сбережений, или, например, переложить на будущие поколения через механизмы обесценивания пенсионных накоплений и заимствования.

Правительство уже реализовало несколько мер для компенсации понесенных расходов. Первая, самая простая, – пересмотр соглашения о двойном налогообложении. Таким образом примерно 120–130 млрд руб. удалось мобилизовать от нерезидентов. Затем было скорректировано налогообложение нефтяных компаний и введен новый налог для химических компаний – это тоже дало ощутимый эффект. После этого увеличили с 13 до 15% НДФЛ для состоятельных граждан. Отдельно ввели налогообложение процентов по депозитам. За счет всех этих мер правительство уже добрало примерно 700–800 млрд руб. Но нужно еще примерно столько же.

Пока проблему удалось за счет заимствований переложить на следующие поколения. В принципе, они могут начать возражать, но пока население не ропщет, т. е. принимает эти меры как само собой разумеющееся. Это значит, что российское правительство делает свою работу хорошо в отличие от многих стран, где все происходит гораздо сложнее и растет социальное напряжение. Особенно в странах с менее развитым финансовым рынком, потому что они вынуждены напрямую перекладывать издержки на население, например через повышение стоимости услуг ЖКХ, или акцизов на товары – кстати, в России это тоже применено, – или каких-то других механизмов.

Поскольку так или иначе государство свое возьмет, на соответствующую сумму будет сокращено потребление. И с этой проблемой всем еще предстоит столкнуться. У нас денежная накачка экономики была небольшая, поэтому правительству сравнительно немного нужно переложить на население. Так что, скорее всего, мы уже в этом году выйдем на уровень, который был до кризиса.

– Который был до кризиса? То есть мы опять будем видеть весьма умеренный экономический рост?

– Экономический рост уже начался, еще в IV квартале прошлого года. Вопрос – с чем мы сравниваем. Если с I кварталом прошлого года, то показатели пока не очень, а если со вторым, то у нас уже взрывной рост. Если смотреть по скользящей средней, то, конечно, у нас нижняя точка уже позади и мы вышли на рост. И если мы возьмем весь 2021 год, то по сравнению с 2020-м, конечно, будет плюс. Вернемся ли мы в этом году на уровень 2019-го? Скорее всего, нет. В этом году, наверное, будет рост на 3,5% к 2020 г.

При этом практически все аналитики уже согласились, что в этом году начинается новый макроэкономический цикл, даже суперцикл – когда все товары идут в рост, тяжелая индустрия растет, все базовые секторы процветают, а все новые, что надулись и напузырились, – это уж как получится. То есть впереди у нас лет пять фантастического роста, когда и нефть, и газ, и уголь всем будут нужны. И мы будем экспортировать 200 млн т угля в год, как и запланировали, а не те несчастные 144 млн, которые вывезли в 2019 г. В прошлом году мы упали до 100 млн т, что, впрочем, тоже немало. Китай хочет дополнительно к сегодняшнему уровню закупать 350–400 млн т угля. Из них наша доля будет процентов тридцать – если, конечно, железную дорогу построим, чтобы хоть до какого-нибудь порта довезти наш уголь. И тогда будет нам счастье – потому что если мы дополнительно 100 млн т угля будем продавать Китаю, то у нас вся Сибирь воспрянет. Не зря президент недавно провел совещание по развитию угольной промышленности – он прекрасно это все понимает. И в правительстве тоже умные люди сидят, которые быстро считать умеют.

– То есть основной расчет на Китай?

– Китайцы растут быстро, и от этого Россия выиграет больше всех. Потому что у нас есть туда две трубы – нефтяная и газовая – и еще железная дорога. Так что Россия окажется главным бенефициаром роста Китая во время сырьевого суперцикла. Еще важно учесть, что пандемия только ускорила наступление новой экономической эры – абсолютной экономической гегемонии Китая, что изменит менталитет и фундаментальную картину мира. После нескольких столетий глобального доминирования сначала Испании, затем Великобритании и – в прошлом веке – США теперь наступает время Китая. КНР становится глобальным экономическим лидером, и этот тектонический сдвиг стал уже очевиден для всех аналитиков.

Еще одна важная вещь – высокотехнологичный пузырь должен лопнуть. Мы не знаем, когда точно это произойдет, но это неизбежно. И компании, которые представляют производственный сектор, должны по темпам роста опередить хайповые сегменты. В этом смысле, имея сегодняшнюю структуру экономики, мы тоже должны в целом опережать по темпам роста развитые страны, которые во многом вылезли на высокотехнологичном хайпе. Так что если мы говорим о средне- и долгосрочной перспективе, то у России впереди несколько лет хороших экономических перспектив.

– Из этого можно сделать вывод, что нам надо лишь немножко потерпеть, дождаться этого роста и последствия пандемии нивелируются сами собой.

– Не все так просто. Ведь пандемия – это тяжелейший не только экономический, но и психологический удар, потому что умерли миллионы человек, многие люди потеряли родственников, друзей, коллег. Это не пройдет незаметно и отразится на экономическом поведении людей. Преодолеем ли мы все это? Конечно. Помогут ли нам в этом внешние факторы? Разумеется. Но то, что нам самим придется потрудиться, – совершенно бесспорно.

«Для меня это загадка»

– Исходя из этих перспектив, в какие активы сейчас целесообразно вкладывать деньги частным инвесторам?

– Частным инвесторам лучше всего довериться профессионалам, которые имеют опыт и уделяют этому занятию все свое рабочее время. Если говорить о миллионах людей, которые сейчас бросились покупать акции, то большая часть из них потеряет деньги. Когда потеряют – завтра, послезавтра или через три месяца, – можно спорить. Но что потеряют – это точно на 100%. Поэтому я и говорю: доверьтесь профессионалам.

А что касается профессиональных инвесторов, то тут сегменты можно структурировать по-разному. Первым делом зарабатывайте на волатильности, если, конечно, умеете. В случае с базовыми активами, акциями и облигациями я бы, во-первых, сокращал дюрацию, потому что новый макроэкономический суперцикл в среднесрочной перспективе, скорее всего, будет сопровождаться повышением процентных ставок. Это ударит по ценам длинных облигаций – со сроком погашения 7–10 лет и больше. Так что в этом году от управляющих активами требуется планомерная работа по сокращению дюрации, чтобы опустить ее хотя бы ниже пяти лет.

Во-вторых, можно уходить от надежных облигаций в высокодоходные. Это, как правило, бумаги на грани инвестиционного рейтинга, в среднем BB по разным классификациям. Не стоит покупать американские и европейские гособлигации – доходность по ним низкая. Я считаю, что с учетом восстановления экономики и последующего циклического роста нужно повышать в портфеле долю более рискованных облигаций.

В-третьих, можно пробовать разные валюты – но только не доллар. Стоит увеличивать долю юаня, а также «сырьевых» валют – рубля, бразильского реала, канадского доллара.

Ну и если говорить про акции, то я считаю, что стоит зафиксировать доходы в высокотехнологичных секторах и увеличивать в портфеле долю базовых отраслей. Но есть нюансы: я бы наращивал металлы, оставляя неизменной долю нефти.

– То есть вы не считаете, что цены на нефть будут расти, хотя сейчас многие аналитики выступают с прогнозами, что в следующем году нефть будет стоить $100/барр.?

– Цена на нефть, как мы хорошо знаем, не определяется рыночными факторами. Потому что на нефтяном рынке действует олигополия и цены – это результат чистого картельного сговора, чего никто не скрывает. В таких условиях цена диктуется не уровнем спроса и предложения, а максимальной маржей участников олигополии. Конкретно, цена на нефть – это результат чисто политических договоренностей трех стран: Саудовской Аравии, России и США. Как они договорятся – столько нефть и будет стоить. Экономическому анализу это не поддается, поэтому прогнозировать, вырастет ли нефть до $100 и что произойдет в этом случае, я не буду.

– Сейчас во всем мире бум электромобилей, но Россия в нем фактически не участвует. Хотя у нас есть и никель, и литий. Почему мы так сильно отстаем в производстве аккумуляторов?

– Для меня это огромная загадка. Потому что мы действительно можем производить современные аккумуляторы. В «Роснано», в совет директоров которого я вхожу, целый проект запустили по выпуску промышленных аккумуляторов, которые могут обслуживать крупные города. Это прошло без шумихи, поскольку нужно еще преодолеть недоверие. Например, московская мэрия покупает электробусы с импортными аккумуляторами, потому что считает, что российские батареи «неправильные». А питерские власти в отечественные аккумуляторы верят.

На мой взгляд, наши и импортные аккумуляторы не сильно отличаются, хотя за 20-летний срок службы этого электробуса, может быть, и выявятся какие-то различия. Но за это время уже произойдет еще одна технологическая революция – транспорт на водороде будет ездить, а не на электричестве. Поэтому у меня нет ответа на вопрос, почему кто-то предпочитает покупать иностранные аккумуляторы, а не наши.

– Как вы оцениваете перспективы криптовалют, в частности биткойна, в качестве объекта инвестиций?

– Вокруг этой темы много хайпа, и его всегда нужно дисконтировать, потому что он мешает размышлять. Что касается биткойна, тут есть о чем подумать. В частности, там есть технология распределенного реестра, которая сама по себе очень хорошая вещь. Это важно и нужно, потому что, условно, сегодня сделки с недвижимостью в Италии не сильно отличаются от ситуации, которая описана у Стендаля в романе «Пармская обитель». Процесс перерегистрации недвижимости там описан ровно сегодняшний: в каждой деревне сидит нотариус, который получил эту профессию по наследству. У него монополия на ведение главной книги учета, т. е. реестра. Все права на недвижимость зафиксированы в письменном виде – это обязательно по закону. И чтобы владелец из Милана продал свою «пармскую обитель» покупателю из Комо, надо совершить множество действий, в которые помимо этого самого нотариуса, продавца и покупателя включены еще, например, курьеры, перевозящие документы. У Стендаля, правда, Милан и Комо были разделены границей и относились к разным государствам, а сейчас границу пересекать не нужно. Но все остальное осталось прежним. В этом смысле распределенный реестр, к которому можно получить доступ из любой точки, где есть компьютер, – это прорыв. Как минимум, мы избавляемся от курьеров. Это хорошо.

Но как только мы от распределенных реестров переходим непосредственно к биткойну, начинаются чудеса. Потому что он ведь претендует на роль денег, т. е. на выполнение функций платежного средства, средства накопления и средства сбережения. Поэтому понятно, что в каждой стране у него есть мощный противник в виде национальной денежной системы. Ведь каждая страна хочет быть суверенной, а одним из атрибутов суверенитета является как раз исключительное право эмитировать деньги – быть может, это вообще самый главный признак суверенитета. И если появляется какой-то персонаж, который заявляет, что тоже будет печатать деньги, ему говорят: пошел вон. Каждый центральный банк ему скажет: я здесь главный по закону.

Однако поскольку все знают про нормы демократического общества, то приходится объяснять, почему этот персонаж не прав. И начинается сказка про белого бычка. Понимаешь, говорят они, у нас в стране есть три категории вещей – или товары, или услуги, или деньги. И ты должен что-то из этого выбрать. Твоя криптовалюта – это товар? Тогда ты присутствуешь в обороте, но каждая покупка-продажа этого твоего товара будет облагаться НДС. А еще мы будем тебя облагать налогом на доход и налогом на наследство. Не нравится? Тогда давай это будет услугой – ты ведь передаешь куда-то данные, где-то там их накапливаешь, регистрируешь. В этом случае ты тоже будешь платить НДС, но немножко по-другому, потому что если у тебя не товар, то ты платишь НДС только с «навара», а не со всей стоимости покупки. То есть фактически получается налог с продаж. Тоже не нравится? Хочешь, чтобы твоя криптовалюта была деньгами? Но ведь у нас в законе написано: деньги – это рубль. Поэтому деньгами твой биткойн быть никак не может. А криптоевангелисты, выслушав все это, говорят: но это же деньги! А им в ответ опять про закон: деньги – это рубль, поэтому биткойн деньгами быть не может, понимаешь? И так далее, по кругу. И так в каждой стране. Все поклонники криптовалют прикидываются, что они чего-то не понимают, хотя все предельно ясно: в существующей экономической системе криптовалютам места нет. Точка.

Повторю, у криптовалют есть серьезная основа – технология распределенного реестра, и это весьма важная и нужная вещь. Все остальное – фантики. А зачем инвестировать в фантики – мне лично не понятно.